Зашто се вреће тако брзо одскоче након тако тешких несрећа? Шта узрокује повећање волатилности? Да ли би финансијска тржишта могла сакрити претходне балоне које је пандемија дигла у ваздух? У овом чланку на ова питања одговарамо кроз аустријску теорију пословног циклуса.
Средином 2018. године објавили смо на овом порталу критички осврт на опоравак Европе након Велике рецесије, анализирајући могућност да би континуирана посвећеност експанзивној монетарној политици могла формирати балоне који би могли бити клица нових криза у будућности.
Две године касније, акције широм света доживеле су необичну годину, почев од историјских падова и закључујући годину брзим опоравком. У овом чланку ћемо покушати да анализирамо оба феномена у Европи, све из аустријске теорије пословног циклуса.
Хајде да видимо!
Стварање балона за излазак из другог
„Полазећи од претпоставке да је основа проблема широко распрострањено неповерење на финансијским тржиштима, логичан закључак је био да решење треба да буде враћање поверења, гарантујући солвентност тржишних агената.“
Као што сви знамо, у Европи и Сједињеним Државама омиљени инструмент економских власти за суочавање са великом рецесијом била је монетарна политика. Полазећи од премисе да је основа проблема широко распрострањено неповерење на финансијским тржиштима, логичан закључак је да би решење требало да буде враћање поверења, гарантујући солвентност тржишних агената.
То се могло постићи само масовним убризгавањем ликвидности у систем, за шта су предузете мере као што су смањење каматних стопа и обавезне резерве, програми куповине обвезница и повећање могућности финансирања за финансијске субјекте; до крајњих граница спасавања оних који су у невољи.
Из тог разлога, од 2013. године, у главним економијама света почели су да се виде јасни знаци опоравка, што је протумачено као успех монетарне политике с обзиром на евидентни неуспех експеримената заснованих на фискалним подстицајима. Стога је реакција била да се додатно повећа експанзивни знак ових политика, посебно кроз планове квантитативног ублажавања (КЕ).
Од тада су програми масовне куповине финансијских хартија од вредности од стране централних банака, у окружењима са готово нултом реалном каматном стопом (а понекад чак и негативном), константа у светској економији, мада се постепено посматрају као умерена запосленост и бруто домаћи производ (БДП) се опоравио. Међутим, избијање коронавируса убедило је Европску централну банку (ЕЦБ) у потребу да се ове политике ојачају стварањем новог плана откупа имовине до 1,85 билиона евра.
Лоше инвестиције, мањи профит
Политике „јефтиног новца“ могу искривити финансијска тржишта, што доводи до лоших инвестиционих циклуса.
Међутим, и упркос очигледно позитивним резултатима, из аустријске теорије економског циклуса, могле би се изнети две критике на примењене подстицајне политике. Прво, вештачко повећање новчане масе успело је да искриви перцепцију тржишних агената о стварној профитабилности њихових инвестиционих могућности, што значи да су ресурси могли да се додељују непрофитабилним пројектима. Нешто слично се могло догодити у јавном сектору, који је добио дестимулативне мере да се прилагоди због чињенице да је пад трошкова издавања дугова омогућио да се с релативно лакоћом одржи ниво дефицита који су многе државе представљале.
Друго, погрешна анализа стварности могла је збунити монетарне власти око стварног опсега њихових властитих политика. Као што сви знамо, циљ централних банака у Европи и Сједињеним Државама је стабилност цена, која се обично квантификује у циљевима инфлације близу 2% годишње. Проблем је што општи индекси цена нису увек поуздан показатељ инфлације, јер су само дискрециони пондерисани просеци који не бележе еволуцију свих економских сектора или промене у релативној структури цена.
Вештачко ширење кредита, према томе, могло би да подстакне инвестиције и на тај начин повећа тражњу за производима, погурајући цене тих производа, али овај раст могао би се приметити донекле замућен у општим индексима инфлације, ако је то такође ублажено падом у цени робе широке потрошње.
Исто тако, такође бисмо могли да нађемо одређена искривљења на финансијским тржиштима, несумњиво она која су у великој мери погођена политикама монетарне експанзије. Са каматним стопама близу 0 и тржиштима обвезница на којима је било све теже наћи профитабилне могућности, многи инвеститори су мигрирали на тржишта акција, морали су да прихвате нивое волатилности веће од оних које су у првом тренутку могли бити спремни. Резултат је да је јавна интервенција на тржиштима фиксног дохотка могла на крају створити вештачки високу потражњу на тржиштима акција, нарушавајући однос ризика и поврата који би агенти сами спонтано успоставили.
Овај проблем можемо визуализовати у горњем графикону. Већина метода вредновања залиха има као суштинску компоненту способност предузећа да генерише добит која се касније може пренети акционарима у облику дивиденде, што би нам омогућило да претпоставимо директно пропорционалан однос између зараде и вредности у кеса. Међутим, еволуција власничких хартија од вредности које су емитовале нефинансијске компаније у Европској унији од покретања КЕ не изгледа као одговор на тај логични однос који би успоставио спонтани поредак на тржишту, јер је раст вредности акције знатно надмашују развој оперативне добити. Марже показују још гори тренд, са нивоима нижим од нивоа из 2014.
Подаци, према томе, показују да нефинансијске компаније у Европској унији у просеку нису оствариле пропорционални раст своје добити (ни у укупном обиму ни на маржама) у односу на њихово уврштавање на берзу. Супротно томе, негативни развој корпоративне зараде могао би се посматрати као показатељ циклуса лоших инвестиција о којем смо раније разговарали.
Објашњење за раст вредности капиталних обавеза у билансима стања предузећа, према томе, није због повећања добити. Могле би се тражити алтернативне хипотезе, попут оне да су у процени тржишних вредности финансијски резултати тежи од оперативних резултата, али реалност је да су нижи трошкови трошкова финансирања последњих година значајно смањили разлику између обе променљиве.
Такође би се могло тврдити да су инвеститори били оптимистичнији. Односно, упркос томе што не виде атрактивне користи у садашњости, надају се да ће их имати у будућности. Али ово објашњење је мало вероватно у окружењу генерализованог економског успоравања, какво је било између 2018-2019.
Недостаци општих индекса цена као мере инфлације могли су да сакрију прецењивање одређене финансијске имовине и распадање равнотеже између профитабилности и ризика који представљају.
Стога је разлог који би најбоље објаснио растућу тежину акција као инструмента финансирања предузећа константно повећање цена акција, што би заузврат створило подстицаје за предузетнике да прошире своја питања очекујући да ће потражња за ове хартије од вредности ће и даље расти.
Али зашто је тражња за акцијама расла? Одговор на ово је прилично једноставан. И то једноставно зато што је, као што смо раније коментарисали, могао да постоји „ефекат измештања“ потражње са тржишта са фиксним дохотком ка онима са променљивим приходом.
У пракси би се ова миграција инвеститора догодила смањењем „ефекта супституције“ који обично постоји на оба тржишта. Или другачије речено, многи агенти могли су на крају захтевати капиталну имовину, једноставно зато што им тржиште није нудило много других опција.
Потцењивање инфлације
Погледајмо сада ефекте ових политика са монетарне тачке гледишта.
Као што видимо на доњем графикону, економска рецесија у периоду 2008-2011. Довела је до успоравања раста монетарних агрегата, али је позитивни тренд снажније настављен од 2015. године као последица КЕ. Ово континуирано стварање новца омогућило је умножавање монетарне основе, али имајмо на уму да је то чинило по стопама много вишим од просечног раста економије: 1,95% годишње за БДП еврозоне у лице просечних годишњих повећања од 8,74% (М1), 5,03% (М2) и 4,76% (М3).
Ситуација у економији еврозоне је, према томе, растућа новчана маса и брзина циркулације новца која није успела да падне довољно да то надокнади, са општим нивоом цена испод 2% и стопама знатно скромног раста. Следећи модел квантитативне теорије новца, логично би било помислити да се инфлација и БДП не повећавају, јер се у систем не убризгава довољно новца, док је у стварности монетарна експанзија искривљавала финансијска тржишта и генерисала прецену одређене имовине.
Разлог је, као што смо већ објаснили, тај што је повремено општи ниво цена несавршен показатељ стварне инфлације, јер не укључује цену финансијских производа или промене релативних цена робе широке потрошње и производње.
На овај начин, европске монетарне власти могле су потцијенити ефекат који су њихове властите политике имале на тржиштима, а то би их нагнало да наставе убризгавати новац у систем не узимајући у обзир стварни ризик стварања нових балона. То је могло довести до тога да се одређене акције тргују изнад онога што би инвеститори проценили, анализирајући стварни развој компанија које их подржавају, што би помогло да се прекомерна реакција на берзама објасни наглим падом због првих сумњи генерисаних утицајем вирус Корона.
Проблем претпоставке ове хипотезе је да се, ако погледамо тренутну ситуацију, ниједан од основних фактора није променио. Корпоративни профит је и даље низак (опао је због ЦОВИД-19), општи ниво цена граничи се са дефлацијом, а политике „јефтиног новца“ на снази су више него икад. Све ово би нас, можда, требало учинити мало скептичнијим према брзом опоравку тржишта последњих месеци, с обзиром на могућност да је у неким средствима једноставно стварање новог балона за превазилажење претходног.
Стога би тренутна криза могла прихватити два читања. Можемо то схватити као прилику за ликвидацију непрофитабилних инвестиција привреде и, успут, за заустављање мехурића пре него што постану превелики, или, напротив, као ситуацију у којој је једини могући излаз стварање још више новац за давање финансијских олакшица држави, породицама и предузећима. Узгред, претпостављајући ризик од наставка пуњења мехурића који ће једног дана можда пукнути, бар из перспективе аустријске теорије пословног циклуса.
Укратко, чини се да експанзивне политике ЕЦБ фаворизују власти за другу опцију, мада би дугорочно претња депресијацијом евра у окружењу јавног дефицита и повећаним дугом могла да ублажи ову преференцију. У оба случаја, проблем монетарног питања поново је у средишту европске економске расправе, у новом поглављу контроверзе која прати Стари континент од усвајања евра.